vsr上汽,理性看贵不贵?-学学看汽车

上汽,理性看贵不贵?-学学看汽车

A股市场的估值正在分化,业绩稳、估值低、分红高成为价值挖掘的核心要素。
随着市场风格趋向价值稳健,市场估值分化,价值白马估值稳步提升,成长个股追随确定性增长。
从2016年4季度起,我们重点推荐的上汽集团成为市场耀眼明星。中国汽车市场规模已成,未来汽车消费进入产品、品牌和管理的龙头时代,上汽集团优势明显、业绩稳定;过去A股“喜小厌大”,过度挖掘成长vsr,导致越是龙头估值越低,导致了上汽集团估值处于低位;但是,作为盈利最高的汽车股,上汽集团的分红率在A股和全球水平突出,高达5.6%的股息收益率,仍然是中长线资金的配置核心兽兵卫忍风帖。
(全文见最新报告《海通汽车【上汽集团】价值经历重估,仍然闪耀全场》)
上汽集团的PE Band
数据来源:Wind、海通证券研究所
上汽集团的本轮上涨,一是估值修复,二是基本面推动。
(1)我们认为,虽然过去数月内上汽集团估值明显提升,但仅是对过去A股投资者“喜小厌大”风格的纠偏,从A股长期运行趋势而言,仍具上行空间。
比较上证50与中小板指数,可以发现,自2008年股市异常波动后的过去10年间,市场“喜小厌大”特征明显,以上证50为代表的大市值白马陷入低估值常态,相反中小板指数波动剧烈;同时,目前来看,上证50仍处于历史估值相对低点,根据海通策略报告《A股估值安全边际在哪》统计,截止2017年5月16日收盘,上证50 指数PE(TTM)仅为10 倍,处于05 年以来的39%估值分位,未来仍具提升空间。
上证50与中小板指的行情序列(收盘价)
数据来源:WInd、海通证券研究所
A股各指数市盈率PE(TTM)及其所处历史分位
资料来源:Wind、海通报告《A股估值安全边际在哪》(截止2017年5月16日收盘),海通证券研究所
(2)消费升级已来,车市分化明显,上汽集团硬实力凸显,基本面表现强劲。
中国汽车未来处于消费升级长期趋势,市场规模稳中趋升,竞争进入产品、品牌和管理的实力比拼。
① 进入2017年后,国内车市的品牌分化仍在加剧,景气结构也越来越朝“橄榄形”发展。我们分析了2017年5月1~19日周度销量的同比增速,结果显示:
☆高端、日系、自主是市场明星,挤压韩系市场。德系高端(华晨宝马+45.5%)、美系(上汽通用+3.9%、长安福特+20.9%有所修复)、日系(广本+52.3%、东风日产+24.3%、东风本田+27.0%)以及大自主“三剑客”(吉利+118%,上汽乘用+96.5%,传祺+115%)仍保持销量同比高增速,崛起趋势不变;而其他车系则表现低迷,韩系现代和起亚跌幅分别为-64%和-68%,受国际政治局势影响,且产品力相对较弱,明显受到中高端品牌(如德系、日系)下沉以及国产自主品牌向上突破的双重夹击,市场空间萎缩。
乘用车5月1~19日销量(按品牌)
数据来源:乘联会、海通证券研究所
☆从分级别车型销量分析,消费升级趋势已明确,B级轿车及SUV亮眼。B级、C级轿车仍是目前可见增速最快的细分领域,尤其以宝马3系/5系、奔驰C级/E级为代表,奥迪表现相对略弱;此外,我们认为,B级SUV细分领域潜力大,3~4月合资品牌有多款新车型投放,包括上汽大众途昂、斯柯达科迪亚克、上汽通用雪佛兰探界者,另有16年上市的传祺GS8等,销量表现都非常亮眼,其中,途昂(4月批发销量超5000辆)、探界者(首月销量破5000辆)、GS8(月销稳定1万辆)等车型爬坡快速、已成为全市场明星,有望带动细分领域成为2017年高增长亮点。
乘用车5月1~19日销量(按级别)
数据来源:乘联会、海通证券研究所
② 2016年高峰之后的景气向下,车市分化巨大,上汽集团子品牌上汽通用、上汽大众、上汽通用五菱、上汽乘用车(荣威)都表现亮眼。
上汽大众:4月销13.9万辆,同比-4.3%,主要受1.6L购置税透支影响(大众品牌小排量占比超85%、高于市场平均),同时部分车型(如Polo、桑塔纳等)受制于核心零部件产能暂时性瓶颈,表现不佳。但是,其新车型表现抢眼:16年底换代的途观(含新途观L)4月批发销2.16万辆、5月前19日零售销2.06万辆,持续稳定爬坡;途昂3月29日上市,市场反响超预期神雕风云,4月批发销5391辆、5月前19日零售销4068辆,未来大概率稳定在6000辆/月销量以上;科迪亚拉4月17日上市,5月前19日零售销1356辆,稳健爬坡中,未来空间较大。2017年来看,虽然传统小排量车型受透支效应影响,但数款重磅SUV填补了品牌在中型及中大型SUV领域的空白,且单车价格高、盈利能力强,有望对业绩形成明显贡献。
上汽大众零售数据表现:周度日均销量及其同比增速
资料来源:乘联会,海通证券研究所
2016年、2017年1~5月前19日上汽通用分车型销量
资料来源:乘联会,海通证券研究所
上汽通用:4月批发销14.5万辆,同比+13.9%,5月前19日销6.9万辆,同比+3.9%,持续表现靓丽,产品结构升级明显。据乘联会厂家数据,别克旗下的全新GL8自上年年底上市以来表现优异,4月销1.27万辆,5月前19日亦销近1万台,虽已进入行业淡季,但单车型销量环比持续爬升;雪佛兰品牌中,2017年新车型探界者上市首月销量冲破5000辆中华响扇,我们预计,未来月销万辆不是梦;凯迪拉克品牌,明显受益于国内汽车消费升级,受中高端及豪华车崛起带动,4月销1.4万辆,5月前19日销近1万辆,同比持续提升。
2016、2017年1~5月前19日上汽通用分车型销量
资料来源:乘联会,海通证券研究所
上汽通用五菱:乘商结构调整,品牌升级,未来有望打开更大市场。上汽通用五菱17年正在进行品牌的乘用、商用车产品结构调整,微客等产品销量大幅下滑,但我们认为,长期将有利于品牌成长孙羽幽,减少商用车轻微客细分领域景气下行的负面影响,并促进原有微车客户需求向MPV转化,进一步提升产品价值量。
2016、2017年1~4月上汽通用五菱车型销量(辆)
资料来源:乘联会,海通证券研究所
上汽自主乘用车:4月销4.2万辆,同比+138%,主力车型紧凑型SUV荣威RX5、及2月17日新上市的轿跑i6均表现稳定,分别实现销量1.6万辆、0.7万辆,力证自主品牌的产品力崛起,预计爆款车型的放量将持续带动自主品牌扭亏盈利、弹性巨大。
荣威i6与主流紧凑型轿车的参数比较
资料来源:爱卡汽车,海通证券研究所
荣威i6车型
资料来源:上汽荣威,海通证券研究所
荣威i6内饰及配置情况
资料来源:上汽荣威,海通证券研究所
横向比较财务和估值指标,上汽集团的高分红特征凸显,中长线配置价值仍突出。
进一步看,当前时点,我们认为,从上汽集团各项财务和估值指标看,对比A股和全球个股的横向比较,其高分红特征凸显,尤其中长线配置价值依然突出。
(1)A股大市值白马个股普遍估值较低,但上汽集团相对而言仍在低估值、高分红的相对位置上。
纵观A股营业收入排名前20位的“白马”个股,我们发现:上汽集团在从A股2016年收入排名前20位个股中,分红率位居第一、接近60%;如剔除金融业相关个股(如中国银行等,普遍市值较大),主要关注制造业、消费类等个股,上汽集团的2016年分红率仍排名第三,但是其市盈率水平显著低于同类高分红白马,如格力电器、贵州茅台等,表明上汽集团当前估值水平仍处于中等偏下水平,横向比较仍有较大上升空间。
A股营业收入前20只个股的分红和估值指标
资料来源:Wind,海通证券研究所
A股营收前20个股的分红和估值(剔除金融)
资料来源:Wind,海通证券研究所(不含金融行业个股)
A股营收前20个股:上汽明显高分红、低估值优势
资料来源:Wind,海通证券研究所
类似的,纵观A股净利润规模排名前20位的“白马”个股,我们发现:上汽集团在从A股2016年归母净利排名前20位个股中,分红率位居第二;剔除金融业相关个股(如中国银行等,普遍市值较大)后,上汽集团排名第三;其不足10倍市盈率水平,依然显著低于同类高分红白马,如格力电器、贵州茅台等。
A股净利前20个股的分红和估值指标
资料来源:Wind,海通证券研究所
A股净利前20个股的分红和估值(剔除金融)
资料来源:Wind,海通证券研究所
A股归母净利前20名个股中:上汽集团在高分红白马中估值水平相对不高
资料来源:Wind,海通证券研究所
(2)从汽车整车板块内部比较,上汽集团具有明显的高分红、稳分红优势。
从汽车板块内部比较看过去5年,我们发现,相比其他具有分红传统的汽车白马,上汽集团不仅分红率更高,且分红水平高而稳健,连续4年基本锁定在50%~60%,得益于其更加稳健的净利润增速。因此,我们认为,相比全球整车板块可比公司,上汽集团具有明显的高分红、稳分红优势;结合其稳健偏低的估值王力维,对应股息率回报比较丰厚。
全球汽车板块龙头个股的分红情况比较
资料来源:Wind,海通证券研究所
图 上汽集团的历史分红比例
资料来源:Wind,海通证券研究所
综上,我们认为,上汽集团各项财务和估值指标,对比A股和全球个股的横向比较,配置价值依然突出。
(1)对比A股的营收和净利排名前20位的大市值白马:上汽集团股息率排名前三,但是市盈率水平仍明显低于其他白马,比如格力电器、贵州茅台等。
(2)对比全球汽车整车:上汽集团的分红率高且非常稳定,其股息收益率的投资价值依然突出。因此,上汽集团在当前白马配置行情中,仍具突出的投资价值。
盈利预测与投资建议
公司长期高分红率超50%、市盈率(对2017年EPS)仅9.6倍、市净率(TTM)仅1.6倍,2016年拟每10股派股息16.5元(含税)、对应股息率5.5%、高分红兑现,具备蓝筹白马配置价值。预测公司2017-2018年EPS分别为3.14、3.39元,对应2017年5月31日收盘价PE分别为9.6、8.9倍。参照可比公司2017年PE为6.1~15.4倍阴魂借子 ,考虑公司为整车板块龙头,且17Q1-Q2新车销售数据表明其产品周期向上趋势已明确,随着下半年汽车旺季回归新汶吧,预计年底实现估值切换,以2018年10.0倍PE估值妃宫千早,上调六个月目标价至33.9元,上调至“买入”评级。
表可比公司估值
资料来源:Wind,海通证券研究所。注:收盘价日期为2017年5月31日,可比公司EPS采用Wind一致预期。
风险提示
汽车小排量购置税优惠的延续性;上年透支消费程度高于预期的风险。
过往重要观点
5月12日海通汽车【吉利or长城?】
5月9日 乘用车市场4月品牌“大分裂”
5月5日【汽车年报和一季报总结】板块分化,优中选优,业绩为王,核心成长!
5月1日【广汽集团】一季报打爆全市场预期
4月26日【广东鸿图】汽车轻量化核心青田人才网,业绩拐点明确
4月22日金融民工深扒“速8” 让你撩妹气场2米8
3月31日纳尼!A股也有吉利汽车?
3月26日【吉利汽车】2016年报的高管解读
3月14日汽车自主崛起,你需要懂的格局简恺乐!
2016年12月29日年底汽车景气大起底——海通汽车终端调研纪要
2016年11月23日【未来补贴如何影响新能源汽车】
2016年9月25日挖牛股“老司机”有话说
2016年9月6日【吉利汽车】核心跟踪及深度解析
2016年8月14日让每个人都成为“老司机”——良心巨制汽车行业100页PPT
2016年3月15日2016谁是王者!新能源汽车
2016年1月22日【新能源汽车】政策正本清源黄湄媚,龙头风和日丽
海通证券汽车行业团队
邓 学
汽车行业首席分析师,所长助理。清华大学汽车系学士、硕士,2014年加入海通证券。2014-2016年带队获新财富“最佳分析师”第4名、第1名、第2名。此外,2016年获得金牛分析师第1名、第一财经最佳分析师第1名、水晶球最佳分析师第2名。
谢亚彤 15000994586
毕业于北京大学,2015年加入海通证券,两年行业研究经验。2016年新财富“最佳分析师”第2名团队成员。
王猛 15000568643
毕业于同济大学,2016年加入海通证券,两年行业研究经验。冷雨萱2016年新财富“最佳分析师”第2名团队成员。
杜威 13903016176
毕业于武汉大学,2016年加入海通证券,来自于汽车实业,资源和经验丰富。2016年新财富“最佳分析师”第2名团队成员。
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